金瑞期货大宗商品早评 | 泰国糖出口数据强劲引爆原糖，郑糖逻辑转向供应端

　　金瑞期货研究所

　　一个以商品套期保值和套利研究为核心竞争力、并致力于稳步拓展金融衍生品风险管理研究的创新型团队。金瑞研究以丰富的实践经验和专业的理论水准为基础，致力于提供“专业化、个性化、精细化”服务，形成了国内外宏观研究、金融期货、有色金属、黑色金属、能源化工、农产品(000061,股吧)和金融工程研究在内的全方位研究体系，为客户定制风险管理和财富保值解决方案。

一、有色金属

　　贵金属

　　当前市场矛盾：美国房地产走势

　　我们的观点：英国议会否决了特蕾莎梅的脱欧协议，由于英镑对于美元指数的影响权重较小，现货黄金周二小幅收跌，不过金价仍陷于窄幅波动之中。美元也继续保持了日内涨势，美元指数最高触及96.27，已重返96关口上方，对黄金形成一定的压力。目前市场上比较关注周三NAHB房地产指数，由于房地产和美国经济保持了良好的相关性，房地产对于美国经济具有很好的指示作用。自从去年10月份以来，NAHB房地产指数就大幅低于预期，与PMI走势吻合，暗示着美国制造业面临的下行压力，我们预计周三公布的1月份NAHB指数同样不会有太大起色，趋势或将延续。

　　操作建议：观望

　　风险点：无

　　铜

　　当前市场矛盾：今年市场将始终围绕三点因素进行博弈，宏观下行周期铜需求会有多坏？刺激政策落地对消费及信心会带来多大提振？偏紧的供应端能否支撑价格？

　　我们的观点：上半年是逆周期政策释放的密集期，上周六大部长集体喊话，刺激汽车、家电、基建等领域，凸显了政府政策对冲经济的决心。宏观上该交易经济的惯性下滑还是经济在逆周期政策下的企稳？从短期而言，如果每一轮经济刚刚开始下滑政策就有效对冲，那么经济就不存在周期了。因此短期还是应当交易经济下滑，政策导致的经济预期好转将带来反弹抛空机会。昨日公布的12月金融数据看，“宽信用”仍然没有明显起色，实体经济融资仍然疲软。欧央行行长表示，近期欧元区经济发展势头弱于预期，全球风险带来的不确定性仍然突出。当前并非做多的最好时间窗口，季节性消费淡季，库存持续累库的当下，无法从弱需求中观测到政策是否起作用，需要等待节后归来观察消费启动时间与复苏力度，但低库存预期将对铜价有所支撑。

　　操作建议：卖出CU1902C50000，等待低位介入买近抛远

　　风险点：一月底之前中美经贸谈判完全顺利解决，政府释放08年"四万亿"级别的利好政策

　　铝

　　当前市场矛盾：氧化铝价格的走势

　　我们的观点：昨日沪铝企稳反弹，价格重心再次回到13300上方，一方面近期铝厂减产放缓，供应收紧的预期渐淡，近期原料价格持续疲软已拖累成本端不断下移，但鉴于氧化铝价格目前已至盈亏平衡附近，对于未来是否有进一步下调的空间，市场还存在一定分歧，现阶段成本持续下扩的趋势可能会有所缓和；另一方面，随着消费淡季逐渐临近，未来铝市场或面临小幅累库的局面，因而若后续成本端跌势确实趋缓，但基本面偏弱的背景下铝价仍难逃弱势震荡的局面。

　　铅

　　当前市场矛盾：低库存与弱消费博弈

　　我们的观点：昨日原生铅再生铅再度持平，显示短期再生铅成本支撑强化，铅价下跌放缓。但交仓前的库存大增显示季节性累库节奏或提前，原料废电瓶价格因环保的弱化造成松动，在一季度累库提速预期下，铅价持续难有较好表现。

　　锌

　　当前市场矛盾：冶炼高利润刺激下季节性累库节奏和幅度

　　我们的观点：目前库存水平总体低位，在阶段性冶炼瓶颈限制下，国内春节季节累库量级将远低于去年同期，未来市场博弈点或在于受弱消费制擎下的春节后累库速度，冶炼高利润刺激下市场补短板进度将加快，这将加快预期的转向，短期锌价或持续维持区间整理。

　　镍

　　当前市场矛盾：钢厂订单及排产计划

　　我们的观点：NPI产能大量投放的预期依旧成立，后期NPI将仍处于利润压缩的过程，短期虽然受制于NPI投产延后及钢厂减产力度不及预期，宏观环境修复提振镍价，结构上LME0-3贴水明显收窄，并有望转为back结构。但价格反弹后NPI利润好转不锈钢利润再度恶化，镍供需走差概率较大，限制镍价上行空间。

　　操作建议：Ni1905逢高沽空。

　　风险点：NPI产能持续推迟。

　　锡

　　当前市场矛盾：当前价位是否刺激隐性库存流出

　　我们的观点：昨日沪锡逼近14.9万元关口，此前我们预计本周波动区间或上行至14.8-15万元，目前来看，节前备货需求开始明显释放，推动价格逐步重心抬升，而持货商回笼资金的意愿较强，加之企业复产后市场流通货源相对充裕，市场整体呈现出供需两旺的局面；另一方面，伦锡因印尼私营企业锡锭出口受限而持续拉涨，持仓放量，但考虑到有市场人士表示印尼出口检测问题可以通过资金和第三方机构解决，未来伦锡或面临阶段性回调的风险，可关注境内外反套的机会。

　　操作建议：逢高沽空

　　风险点：需求超预期，缅甸矿进口大幅下滑

　　二、能源化工

　　原油

　　当前市场矛盾：需求驱动动还是减产驱动

　　我们的观点：周一中国公布进口数据，引发外界对于中国需求的担忧。周二中国各政府部门发布基建投资和减税降费等政策以刺激经济，市场信心恢复。此外，全球股市表现稳健，支撑油市。美国EIA发布1月短期能源展望，预计2019年美国日均原油产量为1207万桶，2018年为接近1100万桶，2019年较2018年增加114万桶。2018年，美国和俄罗斯原油产量都升至罕见历史高位，成为诱发2018年油价大跌的因素之一。谨慎多头，关注全球经济增长减缓以及美俄产量攀升的风险。

　　燃料油

　　当前市场矛盾：需求持续低迷

　　我们的观点：国际原油震荡走低，对于燃料油带来一定的利空。波罗的海综合运价指数延续了一个月以来的下滑态势，表明当前需求处于低位。国内需求也持续低迷，船用重油市场观望情绪增加。自2019年1月1日起，船舶进入离ECA港口12海里的水域不得使用硫含量超过0.5%的燃油，未来的高硫燃料油的需求进一步缩小。考虑到市场逐渐减少对于高硫燃料油的购买，FU5-9价差有望向上恢复。

　　操作建议：多FU1905-FU1909

　　风险点：船舶脱硫装置数量增长超预期

　　沥青

　　当前市场矛盾：需求前景不明朗

　　我们的观点：出于市场对于中国经济放缓的担忧情绪增加，WTI期货结算价大幅下调，沥青市场短线承压。但是当前炼厂低开工、低库存的状态仍在延续，华东、华南等部分地区资源出现短缺，十三五收尾部分地区赶工的需求对于沥青市场有一定支撑，再加上宏观上2019年初基建投资加码的信号比较明确，预期未来一段时间内，沥青价格都将以稳定为主。

　　纸浆

　　当前市场矛盾：下游需求是否真正改善

　　我们的观点：纸厂春节假期临近，原料备货影响，周初浆价报盘再度上扬。木浆下游行情平平，双胶纸销售情况略好，有双胶纸销售发布涨价函，涨幅100元/吨。但是大部分厂商，价格窄幅调整。铜版纸和生活用纸市场则略显乏力，交投情况一般。临近春节期间，原料备货将结束，港口库存难降，预测浆价平稳运行。昨日现货价格上涨，主要是节前备货影响。而期货的下跌仍正确反应了目前较为悲观的需求预期。

　　操作建议：卖出1906合约，买入1909合约。

　　风险点：二季度需求仍未有改善迹象。

　　PTA

　　当前市场矛盾：低库存下的季节性垒库幅度

　　我们的观点：短期在原油及宏观边际利好下PTA出现修复行情，目前上游成本和低库存支撑价格，但春节前下游聚酯和织造逐渐降负荷，库存将回升，PTA加工费和期现基差预计走弱。关注节后聚酯复工预期叠加较低库存，供需边际好转或存在做多机会。

　　操作建议：观望，逢低试多

　　风险点：下游需求低迷，库存大幅垒库

　　乙二醇

　　当前市场矛盾：成本能否对乙二醇价格形成支撑

　　我们的观点：乙二醇目前跌破煤头制成本支撑，油头制虽然有利润但处于较低水平，上游石脑油加工费也处于低位，上游利润挤压。成本端虽有支撑但基本面需求差，短期供应未有大幅检修，未来1个月仍处于垒库状态，短期对价格仍有压制。

　　操作建议：EG6-9反套

　　风险点：煤制开工率下降较快，EG垒库不及预期

　　甲醇

　　当前市场矛盾：博弈垒库幅度

　　我们的观点：内地供给仍较充足，以及船货到港压力，临近春节下游消费偏空，库存有继续垒库的可能，基本面偏弱难支撑现货价格上涨。近期在原油带动下价格呈现反弹，但期货升水现货幅度较大，短期以震荡思路对待。

　　橡胶

　　当前市场矛盾：主产国对橡胶的保价措施是否执行

　　我们的观点：天胶基本面仍处于供应相对宽裕状态。胶价持续处于成本附近区域，对主产国限产措施存有预期，19-20日在曼谷举行会议探讨相关橡胶挺价的措施，市场观望情绪增加，不过是否有措施执行待观察。但下游消费表现低迷，加之国内仓单及保税区库存持续上升，短期胶价仍以震荡思路对待。

　　PVC

　　当前市场矛盾：春节后库存累积是否超预期

　　我们的观点：目前社会库存依然处于低位，受下游春节备货影响，库存可能持续低位徘徊，价格短期受到支撑，但春节后我们预计下游开工或出现推迟，需求不振，出现类似于18年春节后的状况，将导致库存累积，去库存进程缓慢。根据近一个月以来的社会库存数据看到出现累库迹象，我们认为春节后可能出现下跌行情，在6000下方寻求支撑点。

　　操作建议：短期观望，中长期逢高沽空。

　　风险点：春节后需求较好，库存累积不及预期。

　　PE

　　当前市场矛盾：春节前后消费表现

　　我们的观点：国际原油尚有看涨预期，对LLDPE期货盘面或有支撑，但伴随春节临近，市场供需面将会发生一系列变化，进而对市场形成一定影响。供应面来看，伴随福建联合装置恢复开车，国内供应有小增预期，而进口货源逐步累积，增加线性和低压品种出货压力。需求面来看，随着春节临近，部分工厂及部分物流将逐步进入休市放假状态，市场参与活跃度有所下降。同时，为规避节后库存积累，生产企业节前延续降库操作亦给市场一定压力，价格尚有支撑，窄幅震荡为主，其中线性主流价格区间为9000-9300元/吨。

　　PP

　　当前市场矛盾：博弈需求前景

　　我们的观点：当前需求比较稳定，部分下游及终端存在一定备货需求。但中长线来看，春节前后下游的开工下降预期强，需求持续性及增量堪忧，会不会出现集中补库也存在变数，年底供需矛盾有放大的风险。总体看，长假前，PP可能会保持整理态势为主，关注美油，美股，中美贸易谈判结果，现货供应量以及后续资金及政策变化等。

　　三、黑色建材

　　螺纹钢/热卷

　　当前市场矛盾：博弈需求前景

　　我们的观点：当前钢贸冬储虽有所释放，但大部分钢贸商对节后需求仍然谨慎，希望价格能下跌200-300元/吨后再接货；而钢厂当前总体上库存低于去年同期，因此抛售压力不大，冬储优惠政策相对有限，厂商双方处于僵持状态。我们认为，在宏观稳增长政策暖风频吹叠加1月下旬华东电弧炉停产的预期下，想让钢厂在冬储政策上做出实质让步难度较大，随着春节逼近，钢贸商对抗心理可能松动，冬储或有增加，支撑螺纹震荡偏强运行。

　　操作建议：Rb1905轻仓试多

　　风险点：螺纹垒库超预期

　　铁矿石

　　当前市场矛盾：钢材需求预期左右铁矿石价格

　　我们的观点：FMG减少2月份混合粉与超特粉的折扣，据悉与近期低品矿需求增加有一定关系，但我们认为FMG低品矿供应减少可能是主要原因，因为市场上中高品矿价格保持坚挺平稳，低品矿反替代高品矿的迹象并不明显，以中高品为标的物的期货价格依旧受钢材需求预期左右。在钢价震荡偏强的预期下，短期铁矿石期货价格或也震荡偏强运行。

　　操作建议：I1905偏多操作

　　风险点：供需预期发生显著变化，人民币升值超预期

　　玻璃

　　当前市场矛盾：博弈需求前景

　　我们的观点：现阶段玻璃呈现供需双弱，最新数据显示库存消费比攀升至近几年同期高位，节前需求有提前收尾的迹象，短期现货价格或震荡偏弱；但期货主力合约博弈节后需求，发改委表示今年将制定出台促进汽车消费的措施，这一定程度上提振玻璃消费预期。我们认为短期Fg1905或震荡为主。

　　操作建议：观望或轻仓试多Fg1905

　　风险点：供需预期发生显著变化

　　硅铁/锰硅

　　当前市场矛盾：供需矛盾暂缓，但有成本扰动

　　我们的观点：钢厂利润大幅收缩，压力向上游传导，钢厂铁合金招标价格走低，但铁合金厂有减产迹象，挺价意愿增强。陕西神木煤矿发生重大生产事故，煤矿停产推升煤炭价格上涨，硅铁生产成本随之上升，价格上扬。但我们认为当前铁合金供需弱平衡，成本因素难以独挑大梁，短期钢厂利润若无改观，铁合金价格上行动能不足。

　　焦煤

　　当前市场矛盾：煤矿安全论证政策的落实是否与市场预期一致

　　我们的观点：国家煤矿安监局责令部分煤矿停产进行安全论证，焦煤供应收紧，同时焦煤价格上涨释放预期。但政策落实情况、实际停产范围与规模是否与市场预期一致，将左右后续市场走势。目前价格将维持震荡格局。神木矿难事故引发的部分地区停产、安检亦将对焦煤供应产生不利影响。

　　操作建议：区间操作

　　风险点：政策落实超出预期

　　焦炭

　　当前市场矛盾：下游需求不明朗

　　我们的观点：焦企、钢厂库存维持高位，供应相对宽松。需求方面，叠加钢市需求预期较悲观，冬储增加有限。虽有宏观逆周期政策、降准、刺激消费政策出台，但对焦炭及下游钢材市场影响程度未知。上游焦煤由于煤矿停产安全论证，供应收紧，价格坚挺，短期对焦炭价格形成支撑。

　　动力煤

　　当前市场矛盾：后续停产、安检对市场影响

　　我们的观点：电厂煤炭库存处季节性高位，叠加节前下游工业企业将陆续放假因素，无紧迫性补库存需求。神木煤矿事故引发陕西区域内民营矿停产，榆林市煤矿进行安检，煤矿复工时间尚不明确，且政策执行状况及是否会引发全国其他地区部分煤矿的停产及检查不明确，预计煤价后续进入震荡格局。

　　四、农产品

　　白糖

　　当前市场矛盾：泰国糖出口数据强劲引爆原糖，郑糖逻辑转向供应端

　　我们的观点：泰国出口数据显示其18年12月出口糖99.45万吨，同比增加95%，当前数据来看泰国白糖出口不再成为压力，而印度糖由于价格问题，仍难大量出口，对于本来短缺的国内市场来说，在走私被极力打压的市场环境下，配额外进口糖成本的上涨将提高国内糖价，本轮郑糖上涨也正是受原糖价格的大幅拉涨的影响。而国内现货市场价格同样出现小幅上调，糖厂资金压力在政策支持下有所缓解，终端需求虽然即将开始下滑，但郑糖逻辑已转向原糖价格上行带来的进口成本抬升，后续糖厂或有挺价意愿，但仍不能忽略印度糖对原糖价格压制，短期将震荡消化原糖拉涨影响。

　　棉花

　　当前市场矛盾：籽棉供应收缩，皮棉需求不佳

　　我们的观点：籽棉收购进入后期，市场中优质货源减少，且市场中优质籽棉价格低于棉农心理预期，持货商挺价意愿增强，支撑了个别籽棉价格的上涨，但由于短期内皮棉终端需求不佳，销售压力仍大，轧花厂开工率处于偏低位置，使皮棉价格存在压力。下游市场来看有部分纺企在年前适量补库对价格又形成了一定的支撑，使皮棉下行空间有限。

　　玉米

　　当前市场矛盾：囤粮主体变现意愿

　　我们的观点：临近春节，部分囤货主体变现需求放大，主产区售粮明显增多，而下游深加工企业库存处于阶段性高位，采购积极性减弱。加之，中美贸易谈判顺利，国家放开玉米进口预期增加，利空情绪影响市场。

　　操作建议：轻仓做空C1905

　　风险点：节前补库需求增加，支撑期价

　　豆粕

　　当前市场矛盾：贸易战采购量及疫情发展状况

　　我们的观点：巴西豆产量低于预期但美豆库存庞大，全球大豆供应压力较大，在这种情况下贸易战采购量将影响豆粕价格，并且非洲猪瘟仍在蔓延，生猪存栏下降速度高于预期，水产养殖处淡季，豆粕需求有限，价格承压。

　　操作建议：轻仓空M1905

　　风险点：南美天气炒作，减产预期加剧

　　鸡蛋

　　当前市场矛盾：节前备货需求与补栏积极性博弈

　　我们的观点：春节备货开启，鸡蛋贸易商走货加快，库存持续回落。蛋鸡养殖利润回落，老鸡淘汰率增加，育锥鸡补栏增加。中美贸易关系缓和后，饲养成本也大幅回落，目前看来春节备货有推涨动能，但涨幅或有限。

　　投资有风险，入市需谨慎