中银国际：乙二醇策略报告

　　自从沙特油田及石油处理中心两处遭到无人机袭击，导致爆炸及大火，原油价格受到影响出现异常波动，同样引起了整个能化板块的波动。虽然随后沙特发表声明表示原油供应将能够恢复，但市场对沙特的天然气乙烷供应依然存在担忧。在此情况下乙二醇的价格表现得最为强势。

　　这不仅仅是受到了原油的影响，更多的是乙二醇本身产业结构所致。我国乙二醇高度依赖进口，而在进口的乙二醇中，沙特的占比最高。我国每年从沙特进口的乙二醇几乎占全国所有供应量的四分之一左右。这也是乙二醇市场对沙特供应短缺的恐慌情绪最主要的由来。

　　截至2018年统计，全球乙二醇生产商近100家，其中产能50万吨以上的生产商共19家，而最大的是沙比克。另外，在沙特境内的乙二醇产能共约685万吨附近，占全球总产能的19%。从地区来看，沙特西部的地区涉及产能266万吨，东部地区涉及产能419万吨。据悉沙比克已经宣布削减对一些最大生产子公司的原料供应，平均削减程度达40-50%。

　　实际上，对于国内乙二醇目前的基本面情况来看，沙特事件可谓是引爆点，而供需关系的紧张已经延续了一段时间。从华东地区的港口库存可以看到，2019年二季度以来，一直处于快速去库的状态中。

　　今年国内将有较多的乙二醇新增产能投放市场是已经被普遍接受的共识，因此乙二醇的价格也持续地走低。然而当预期过于一致时往往会发生出人意料的反转。首先乙二醇在价格过低的水平，国内开工率下降，煤化工成本偏高，纷纷停车降负。其次下半年进口量同比基本上没有增长，而聚酯需求的增长依然存在。我们自己根据聚酯实际需求量和乙二醇的实际生产量计算所得的对外依存度实际上是持续上升的，而进口量并没有增长，这也在一定程度上最终反映为库存的减少。

　　另一方面，今年原本计划的新增产能投放速度也不及预期。在煤化工利润微薄甚至亏损的情况下，新产能的投放严重滞后。

　　不过，目前已知即将投产的浙石化炼化一体化项目（75万吨/年）及恒力炼化（2*90万吨/年）项目中巨量新增产能一旦真正投放向市场，其供应压力不言而喻。

　　另外我们也需要看到，今年乙二醇的开工率一直处于偏低水平，一旦价格恢复到偏高的水平，国内的供应也很有可能会有所增加。乙二醇开工最低时仅五成左右，目前综合开工率已恢复至65%左右，煤制负荷也有明显的增加。而与此同时，聚酯及终端织造的开工都出现了下滑。实际上我们可以认为乙二醇供需最紧张的时期或许已经过去。

　　总而言之，沙特爆炸事件导致进口可能出现的短缺对乙二醇市场的依然存在不确定性的影响。具体来看，根据CCF统计的产能数据，目前已知可能受到影响的乙二醇产能在60-80万吨/年左右，而沙特的产能中约有40%-50%出口至中国。可以认为对国内乙二醇供应的影响或将在30-40万吨/年的水平，约影响3-4%开工率。而未来是否可能会有更加严重的影响或者是否有其他工厂的原料也出现短缺依然有待跟踪，且地缘政治因素变成了乙二醇市场无法预知的导火索。

　　另外，若没有其他意外，在进口上缺失的供应很有可能随着乙二醇价格的升高而被国内增加的负荷填补上。不仅如此，随着国内价格水涨船高，进口量的增加也是很有可能发生的。不过国内工厂重启提升负荷以及进口船运等均需要一定的时间，我们依然认为在01合约上，宜以相对05合约偏多心态对待。其一，在长时间的去库过程中遇到供应问题，即使后期出现供需反转及库存的累积也会需要时间。其二，大量的新增产能对市场的影响或许更多地在05合约中体现。且就算9月-10月沙特的乙二醇供应存在问题，其影响力对05合约也十分有限。

　　逻辑及交易计划

　　未来乙二醇开工率将回升，而聚酯10月旺季过去后开工率将下降，乙二醇可能开始出现累库迹象。另外2019年底-2020年煤制乙二醇产能投产较多，对产量影响很大。沙特阿美已经提前恢复产能，未来对乙二醇的进口供应不会产生额外影响。

　　操作上，乙二醇建议中线做空，EG2005建空位置4600-5000元/吨，止损5200元/吨，第一目标位4300元/吨，第二目标位4000元/吨，最大仓位30%约（300手）。风险点在于沙特供应出问题导致国内乙二醇价格的持续上涨。

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