海外经济弱复苏持续 新的风险点仍需警惕

　　 摘要

　　2020年上半年，新冠肺炎疫情依然是最核心的风险点，全球疫情仍处于大爆发中，未到拐点。中国疫情已经得到了有效控制，欧洲疫情已经进入疫情尾声；美国疫情失控，三季度或出现好转；巴西、印度、俄罗斯等新兴市场则延续欧美疫情趋势，正式进入大爆发期，特别是巴西和印度，成为当前阶段的核心风险点，亦可以说已经失控。短时间内，疫情依然难以得到有效的控制，全球疫情依然没有出现明显的拐点，或于3季度出现明显的好转。

　　上半年，疫情引发的严防严控冲击服务业和制造业，服务业和制造业PMI均陷入停滞状态，虽然5-6月份数据有触底反弹的明显迹象，但是依然处于萎缩低迷中，全球经济增长动能依然缺乏，全球2020年经济将会陷入深度衰退中，美欧日经济的衰退幅度要大于全球经济衰退幅度，预计会出现6%-10%的负增长，中国经济亦大幅下滑，但是会录得2%-3%的正增长。新兴市场经济亦会大幅下降，印度经济因疫情失控将会出现3.5-4.5%的负增长，俄罗斯则会出现6%-8%的负增长，巴西因为疫情失控或出现10%以上的负增长，南非已经陷入深度衰退中，疫情的影响则会使其衰退程度加深。2021年全球经济则会迎来大反弹。

　　整体来看，2020年下半年，新冠肺炎疫情将会继续影响全球金融市场和全球经济，全球经济深度衰退难以避免，下半年则会进入先强后弱的弱复苏模式，欧美等主要央行将会深化量化宽松政策。2020年下半年，全球进入后疫情时代，二次疫情危机、贸易争端、逆全球化危机、债务危机、地缘政治危机以及滞胀危机等新风险点将会陆续出现，市场风险情绪仍将会大幅波动，叠加全球央行大放水等诸多宏观因素影响，避险资产仍有进一步上涨的趋势，下半年避险黄金仍有突破前高的可能。大宗商品及股市等风险资产持续性上涨，难免出现小幅回调风险，应该选择超跌或逢低时加仓风险资产，不宜过度追高。具体资产方面，看跌美元、美债，看涨黄金、原油以及有色金属等资产。

　　一、 海外主要国家均会陷入深度衰退中

　　2020年初以来，新冠肺炎疫情取代贸易争端，成为核心的系统性风险。疫情先后在中国、伊朗、欧洲、美国以及新兴市场等地爆发，各国均采取严格的社交管控措施，暂停经济运行，以应对疫情的蔓延。中国举全国之力通过严格的社交防控措施，最先控制住疫情；作为疫情第二阶段的美欧等国，因为对疫情的防控管制措施的不同，欧洲疫情得到有效的控制，而美国疫情则处于失控中，持续的恶化，至今无好转的迹象；而作为疫情第三阶段的新兴市场疫情成为当前的核心风险点，巴西、印度、俄罗斯、智利等新兴市场国家疫情均迎来大爆发，特别是巴西、印度和俄罗斯，短期内没有任何好转的迹象，主要资源国受到冲击，大宗商品供给端扰动依然存在。严格的社交管控措施，服务业、制造业等均陷入停滞或半停滞状态，经济深度衰退难以避免。IMF、经合组织和世界银行纷纷大幅下调世界主要经济体经济预期。

　　世界银行表示，疫情大流行产生的快速而巨大的冲击以及防控措施造成的经济停摆使世界经济陷入严重收缩，全球经济今年将收缩5.2%，这将是第二次世界大战以来程度最深的经济衰退；悲观情景预测全球经济今年收缩可能达8%。经合组织经济预测亦较为悲观，全球经济将出现6％的下降，如果出现第二波疫情，将下降7.6％。IMF则是连续两次下调全球经济增速预期，由于新冠病毒对消费的冲击大于最初的预期，将2020年全球经济增速预期再度下调为-4.9%。

　　二、 新的风险点仍需警惕

　　随着疫情进入新常态，后疫情时代将会有诸多的“灰犀牛”和“黑天鹅”风险。最核心的则是二次疫情风险、贸易争端风险、地缘政治风险、债务风险以及美国大选风险等；当然制造业危机、信用危机、资产泡沫等衍生风险也需要警惕。

　　后疫情时代，美国和巴西、印度等新兴市场的疫情仍在恶化，没有明显的好转迹象，中国和欧洲则陆续出现零星的确诊病例，非洲疫情愈发严重，二次疫情风险仍需警惕，在疫苗研发成功前，不排除在秋冬季再度恶化的可能，故需要警惕二次疫情可能性，做好防护。当然要重点关注新冠肺炎疫苗的研发进展，一旦取得突破，那么疫情风险将会获得极大的降低。

　　疫情时代，经济受到致命冲击，深度衰退难以避免，失业率飙涨，社会出现动荡；为了解决就业问题，实现经济的快速复苏，发达国家的制造业回流将会提上日程；特朗普政府为了转移抗疫不力的指责，将会加大甩锅力度，将不断升级中美、美欧等贸易争端，转移民众注意力，获得额外的贸易收益，为自己的大选获得筹码；另外，在没有新的经济增长点前，以邻为壑转嫁危机的贸易方式将会增加“额外的”收益；当然面度霸权地位被挑战，美国政府将会毫不犹豫的通过关税和制裁进行打压，维护经济和政治霸权地位。故基于以上诸多因素的分析，后疫情时代贸易争端风险将会成为核心风险点之一，特别是中美和美欧贸易争端尤为突出。

　　疫情在欧美等国大流行后，美欧央行开启超宽松的货币政策，无限量的释放流动性，甚至开启了历史上首次购买垃圾债的行动。美联储资产负债表规模从疫情前的4万亿飙涨到当前的7.2万亿，涨幅达到80%，仍有进一步上涨的趋势，预计可能会涨至8-9万亿；欧洲央行亦持续的释放流动性，欧洲央行的资产负债表规模亦从4.68万亿欧元涨至6.3万亿欧元；政府方面，美国政府和欧盟等均实施超宽松的财政政策，投放抗疫基金，美国2万亿财政刺激计划等等。近期美国政府依然在筹划万亿的基建项目，欧盟则在推进7500亿欧元的经济复苏计划，而英国政府一般债务占GDP的比例已经达到100%以上，其他主要国家亦是加大经济刺激措施。超宽松经济刺激，大幅度提升各国的财政赤字，使得政府债务负担飙升，而疫情冲击经济，企业停产或接近破产，政府税收收入大幅下降，故政府的收入支出失衡，债务负担或引发新一轮债务危机。尤其要重点关注意大利、欧盟、南美洲和非洲等国的债务危机。

　　2020年下半年，美国大选将会进入关键期。从民主党和共和党党内民调来看，拜登和特朗普均获得党内提名。根据最新的民调，拜登全面领先特朗普，整体在10个百分点左右，但是还没有获得绝对性优势。拜登相对确定性的选票有197张，领先特朗普的125张，但是距离获胜仍需要73张选票，因此摇摆州依旧是大选的关键变数。与民主党候选人相比，特朗普占据资金优势，但民调支持率处于劣势。下半年美国总统大选风险将会是核心风险之一，无论是特朗普还是拜登，均会将中国作为竞选的一个主要辩题，需要警惕其中的风险；当然我们认为虽然特朗普的支持率有所下降，但是基于当前的全球复杂经贸形势和特朗普的财力支持，我们认为特朗普连任的可能性大。

　　以上风险以外，中东、美俄等地缘政治风险依然存在，英国脱欧进展前景扑朔迷离，协议脱欧的道路坎坷曲折；因为疫情冲击和贸易争端导致的制造业危机将会长期存在，短期内的制造业扩难以改变制造业疲弱态势。另外全球央行大放水引发的信用危机、资产泡沫等衍生风险也需要警惕。整体来看，2020年是全球多难之秋，主要国家经济命途多舛，机遇与挑战并存，能够合理应对诸多风险的经济体将会率先复苏，并在经济复苏中引领全球。

　　三、 美国经济弱复苏预期受到新风险点冲击

　　2020年美国大选临近，特朗普政府进行战略转移，调整高度不确定且极端的政治经济政策，旨在为大选连任赢得更多的筹码。贸易争端方面，中美签署第一阶段协议，暂时结束了两个超级大国之间的直接冲突，美墨加签署自由贸易协议，美欧冲突方面亦释放缓和信号，特朗普企图通过缓和贸易局势，宣传政绩为大选赢得筹码。地缘政治方面，美国与塔利班签署和平协议，以结束18年的战争，将在2020年8月前解除对塔利班武装成员的制裁。特朗普期望通过这一行动，赢得国内反对战争民众的支持，另一方面，美国制裁俄罗斯石油公司，遏制俄罗斯的发展，提升自己的霸主地位。特朗普就是通过贸易关系和地缘政治的战略转变，赢得大选，一旦大选连任后，特朗普的极端贸易政治政策将会继续。

　　5月份美国疫情有缓和的迹象，特朗普政府推出经济复苏三阶段计划，美国各州陆续放松社交管控政策，推动企业复工复产以促进经济复苏。然而美国疫情再度恶化，特朗普政府抗疫不力是疫情失控的直接影响因素，而民众的个人主义则是疫情失控的核心影响因素；社会持续的动荡和过早的放松社交管控措施亦是导致了疫情的恶化。疫情失控背景下，以邻为壑转嫁危机的战略仍将是美国政府的选择，故中美贸易争端不断升级，美欧贸易争端升温，贸易局势将会成为后疫情时代最核心的风险点。疫情是特朗普政府当前急需解决的事件，要谨防特朗普再次加大甩锅力度的风险。当前从全球来看，美国将会深化贸易战思维，以邻为壑转嫁危机，一方面转移抗疫不利遭到民众质疑的焦点，另一方面于争端中获得额外的收益，满足自己的政治诉求，故需要警惕新一轮的全球贸易争端。

　　经济数据方面，疫情冲击，供给、需求、通胀、制造业和服务业PMI、就业等数据，在4月均刷新历史新低，拖累美国经济；5月份份随着复工复产的推进，各数据均表现出低位企稳、触底反弹的明显迹象，这将会助力美国经济复苏，6月份诸数据均超预期上涨，当然只是环比超预期上涨，和疫情前相对依然存在较大的差距。二季度，美国经济大幅下跌已无法避免，预计会录得20%-30%的负增长，陷入深度衰退中。三季度的弱复苏将会受到疫情的再度冲击而缓慢，四季度，受到复苏减速、不确定性增强、美国大选以及贸易争端等风险的影响，市场波动性预计将明显上升，美国经济衰退之后的复苏路径或呈现前强后弱的趋势，整体处于持续复苏中，2020年GDP将会出现6%-7%的萎缩。

　　四、 欧洲经济开启复苏模式

　　欧洲成为二阶段疫情的核心重灾区，使得英国脱欧导致元气大伤的欧盟陷入经济衰退深渊，虽然欧洲严格的管控措施使得疫情进入尾声，但是经济深度衰退依然难以避免。欧洲央行和欧盟及各国政府均采取超宽松的货币政策和财政政策刺激，以降低经济断崖式下滑的幅度。本就债务危机严重的欧盟及各国政府，超宽松的经济政策将会加大赤字率和债务负担，债务危机或难以避免。经济危机、债务危机叠加脱欧冲击的多重打击，欧盟经济和全球化治理均会受到致命的冲击。新冠肺炎疫情的大流行，欧洲内外需均大幅下降，全球汽车行业依然萎靡拖累欧洲制造业，故经济将会深度衰退，并且经济的复苏将会非常缓慢。疫情结束后，以邻为壑转移危机的政策或将会加剧，贸易争端将会再起波澜，全球化治理受到冲击，届时欧洲将会再次受到冲击，特别是美欧贸易争端和中欧贸易问题等。

　　上半年，欧洲作为疫情的重灾区，欧洲服务业和制造业均陷入停滞状态，经济现状指数不断刷新历史新低，投资者信心现状指数亦断崖式下降，欧洲经济深度衰退难以避免，二季度经济或陷入20%以上的负增长，欧元区的治理可能愈发艰难，全球化治理的倒推必然会引起贸易的摩擦。二季度，随着欧洲疫情拐点已过，疫情出现明显的好转，社交隔离的严控措施陆续放松，复工复产的经济复苏陆续开展，5-6月份经济景气指数和投资信心指数均出现明显的好转，5-6月份制造业和服务业PMI亦低位企稳、触底反弹，预计3-4季度将会继续好转，欧元区三、四季度GDP将会底部反弹，复苏的速度也将会快于疫情恶化的美国。预计2020年欧元区GDP将会出现9%-10%的萎缩，萎缩程度严重于美日等国。欧洲央行和欧洲政府则会继续深化有限的宽松政策，欧盟复苏基金计划也会获得通过。英国方面，同欧元区一致，疫情进入尾声，英国一季度经济2%的负增长，二季度经济则会陷入深度衰退中，录得25%左右负增长的可能性非常大，三、四季度则会明显好转；预计英国2020年经济则会出现8%以上的负增长，英国依然不排除负利率政策出现的可能，并且英国脱欧的前景扑朔迷离，脱欧进展道阻且长，但是我们认为最后协议脱欧通过可能性依然较大。

　　五、 疫情与外贸拖累日本经济

　　日本疫情爆发时间早于欧美等国，日本政府的严格防控使得日本疫情短时间内得到了有效控制，然而4月份再次呈现爆发的趋势，日本宣布全国进入紧急状态。5月份中下旬，日本疫情出现明显好转，5月25日起逐步接触全国的紧急状态，日本首相安倍晋三也将召开记者会，向民众呼吁在采取防疫措施的同时重启社会经济活动。疫情大流行背景下，东京奥运会不得不延期一年举办，对经济和信心的影响较为明显。全球疫情爆发背景下，全球有效需求不足，以贸易导向性为核心的日本经济受到外贸的冲击，这对日本经济的影响亦较为严重。

　　疫情冲击下，2-4月份日本制造业PMI和服务业PMI均持续下降，即使在重启经济活动的5月份，日本制造业PMI继续大幅萎缩，刷新历史新低，服务业PMI随着底部企稳、触底反弹，但是依然处于萎缩低迷中，经济增长动能缺失；6月份制造业和服务业虽然有所好转但是依然处于萎缩中。以贸易导向性为核心的日本经济，进出口持续受到疫情的冲击，特别是出口受全球需求不足的打击，严重拖累日本经济。另外，日本4月消费者信心指数刷新历史新低，虽然5-6月份数据出现低位反弹，但是消费者信心依然不足，内需不足严重制约着经济的复苏。日本央行和政府采取超宽松QE措施以减缓经济的大幅下滑的幅度，预计超宽松的经济政策将会持续。日本一季度经济数据继续萎缩，正式进入衰退周期；疫情的大流行给经济带来不可估量的冲击，奥运会延期举办打击经济信心，世界主要投行亦大幅下调日本经济预期，预期空间为-5%--7%之间，预计日本经济今年料滑入严重衰退中，第二季度将出现20%以上的经济萎缩，2020年经济将会录得5%-7%的萎缩。

　　六、 疫情大爆发拖累新兴市场国家经济

　　新兴市场方面，新冠肺炎疫情的发展为最大的风险点。疫情第三阶段则是在新兴市场国家的爆发：当前，巴西、印度、俄罗斯和南非等新兴国家的疫情均呈现新增确诊病例继续大幅上涨的趋势，特别是巴西和印度的疫情处于失控的状态。作为老牌强国的俄罗斯可以借助辽阔的地域环境和先进的医疗技术和医疗资源，应对疫情；而巴西、印度和南非以及整个非洲医疗技术和医疗资源都较为匮乏，大面积蔓延，疫情短时间内将会难以有效控制；特别是印度，接近13亿的人口大国，医疗技术和平均医疗资源都难以满足疫情的需要，故难以控制，近期印度疫情新增确诊人数不断刷新新高，累积确诊人数已经达到全球第三位；而巴西政府疫情防控措施不力，导致疫情大范围蔓延，整个国家疫情处于失控的状态。新兴市场疫情的大爆发对于本国经济的冲击将会比欧美发达国家更为严重，疫情的防控救助将会更加艰难；新兴市场国家主要为资源供给国，资源供给端的冲击，对世界的影响亦较为严重。

　　在疫情冲击下，我们认为新兴市场二季度经济均会出现创纪录的萎缩。印度4月制造业和服务业PMI跌入个位数，刷新PMI数据历史新低，虽然5-6月份数据有低位反弹的趋势，但是依然处于严重低迷中，经济陷入停滞中，预计印度二季度经济亦会出现20-30%的跌幅，2020年GDP将会出现3.5%-4.5%的负增长，2021年大幅反弹；巴西和俄罗斯疫情严重，社交隔离使得经济增长动能丧失，特别是巴西失控的疫情对经济的冲击将会使难以想象的，预计俄罗斯则会大幅的负增长，二季度不排除20%的负增长，2020年则会出现6%-8%的萎缩，巴西二季度经济不排除30%以上的负增长，2020年则会出现8%-10%的萎缩；南非经济已经陷入深度衰退中，疫情的影响则会使其衰退程度加深，南非服务业和制造业已经陷入停滞，故南非二季度经济将会出现30%的负增长，2020年GDP会出现8%-9%的萎缩。

　　七、 全球宏观策略及资产配置分析

　　经济衰退和超宽松QE背景下，资产配置机会凸显。外汇方面，短期内受二次疫情导致的避险情绪提振，美元或继续进行震荡整固，然超宽松经济政策、欧元的强劲均使美元承压，随着全球经济复苏的推进，美元可能进一步下跌，将会跌破95一线，若跌破95则会测试93一线；欧元和英镑偏强的可能性大，阻力位分别是1.14和1.28。全球央行大放水、贸易关系紧张、地缘政治升温、美国社会动荡等诸多因素影响，避险黄金仍有上涨空间，适合逢低做多，下半年有上探1850美元的可能，甚至有可能突破1900的前高位置。各国普遍采取了超常规的货币、财政干预措施，随着事态的缓和，情绪波动，需求与供应在冲击时点不对等下错配变化，有色金属普现V型或近似V型反弹；有色金属的价格波动，总体适度修复可期，但上行高度有限，可能会呈现较为宽幅震荡走势，适合区间内高抛低吸操作，且依基本面的差异，强弱走势也可能继续有所分化。随着减产导致的供给端趋紧的弱化，原油价格波动降低，全球原油供需平衡表边际修复推动油价重心抬升，但当前供应端进一步缩减的可能性较小，同时疫情影响下原油需求恢复有限且面临不确定性，这将制约油价上行的高度，下半年原油价格回到至55-60美元区间的可能性依然较大。

　　整体来看，2020年下半年，新冠肺炎疫情将会继续影响全球金融市场和全球经济，全球经济深度衰退难以避免，下半年则会进入先强后弱的弱复苏模式，欧美等主要央行将会深化量化宽松政策。2020年下半年，全球进入后疫情时代，二次疫情危机、贸易争端、逆全球化危机、债务危机、地缘政治危机以及滞胀危机等新风险点将会陆续出现，市场风险情绪仍将会大幅波动，叠加全球央行大放水等诸多宏观因素影响，避险资产仍有进一步上涨的趋势，下半年避险黄金仍有突破前高的可能。大宗商品及股市等风险资产持续性上涨，难免出现小幅回调风险，应该选择超跌或逢低时加仓风险资产，不宜追高。